今年大赚超80%!成长股投资牛在吗?刚刚,基金经理10问10

2019-10-17 11:57:27 3611次浏览

导言:2019年下半年,科技成长股表现良好。在过去几年的低迷之后,许多人也会思考科技行业是否进入了一个新的周期。这个行业的繁荣是一种趋势还是昙花一现?

在这个问题上,我们采访了广发基金成长投资部总经理刘宋歌。今年年初以来,刘宋歌管理的广发双清的升级实现了82.87%的回报率,在整个市场的活跃股票基金中排名前三,是今年当之无愧的增长猎人。从投资组合配置的角度来看,他管理的基金配置的前三大行业是医学生物、电子和计算机,增长投资风格显著。但在采访中,我们发现刘宋歌不同于大多数典型的成长型股票玩家。他的投资框架将自上而下和自下而上相结合,通过行业供求变化,在成长型股票中找到最大比例的超额回报。

我们认为这次采访有几个要点:

1.让我们了解刘宋歌的宏观驱动成长股投资体系,以及如何通过组合来平抑成长股的高波动性。

2.为什么理解行业的生命周期在成长型股票投资中如此重要,也是超额回报的重要来源?

3.从华为供应链本地化开始,国内科技产业进入了长期繁荣期。

基于宏观的成长型股票投资框架

1.朱昂:今天很荣幸采访你。你今年的表现位列市场前三名。你能告诉我们你是如何建立投资框架的吗?

刘宋歌:我的投资系统不同于许多典型的成长型股票玩家。大多数成长型股票投资者都是单一的自下而上的投资框架。我是自上而下和自下而上的组合,投资框架主要分为四个步骤。

第一步,我将基于宏观判断(高频数据、月度数据和季度数据)、政策边际变化(主要包括流动性和货币政策)和微观逻辑(市场风险偏好、短期事件、调查数据等)进行研究和分析。)。根据行业评分,得出中等规模行业比较的定性结论。

第二步,在此基础上,我结合微观定量研究,如行业变化、政策变化、专家研究、上下游验证等。,分析行业供求和竞争格局的边际变化,判断行业的增长趋势,确定重点行业。

第三步,根据行业供求格局的变化,将有希望的行业分为两类资产:一类是效率资产,供求格局变化很大,另一类是核心资产。供需格局稳定,但增长趋势良好。

第四步是选择专注于对有前途行业进行跟踪和研究的公司,根据特定情景假设下目标的利润预期和历史估值百分位数,确定效率资产和核心资产的权重,并对其进行动态调整。

2.朱昂:你和大多数成长型股票玩家的区别在于,你将自上而下和自下而上结合起来,这将使你自下而上的股票选择更加成功?

刘宋歌:我的自上而下框架是根据宏观周期的分子或分母来判断今年的市场推广。

分母是市场的流动性,它影响市场风险偏好和估值水平。在分子水平上,经济增长影响企业的盈利能力。

目前,无风险利率下降,市场风险偏好上升。哪个行业在这个阶段受影响最大?第一,分子方面不受宏观经济变化繁荣程度的影响,甚至需求方面也会从这种变化中受益,也就是说,需求方面不受宏观经济变化的影响,但具有反向周期性扩张趋势的行业在现阶段受益最大。

不超过两种。一是需求相对稳定,倾向于消费。第二,在政策的大力支持下,行业需求将会更加繁荣。例如,今年上半年的光伏和科技都是基于这一逻辑。从中型行业的比较中,我把科技作为配置的核心,从科技中进一步提炼,找到华为产业链和国内计算机安全可控主线上的一些有益公司。

3.朱昂:正如你之前提到的,你的投资组合中有两种类型的资产:效率资产和核心资产。简而言之,你的组合并不是完全令人不快的“满仓技术”。在构建组合时,您是否考虑了多维层次感?

刘宋歌:我的目标是在科技行业为客户提供阿尔法,而不是贝塔。我的投资组合中有两种主要类型的资产:

第一类是稳步增长的核心资产。核心资产的特点是行业长期发展趋势良好,行业格局清晰,年增长率相对稳定,龙头企业的增长率高于行业平均水平。在宏观经济结构调整背景下,核心资产需求受宏观环境影响较小,行业整体需求仍处于中高景气状态,龙头企业可保持每年30%以上的复合增长率。这些目标被用作基金投资组合的基石,以确保长期稳定的回报。

第二类是效率资产,即供求模式发生变化的行业。我认为这是a股市场超额收益的主要来源。由于供求格局的变化,该行业可能在一到两年内经历爆炸性增长。供给方和需求方的变化都会带来更好的超额回报。在a股历史上,苹果产业链、安全领导者、cdn带宽、新能源汽车上游原材料的供求格局发生了变化,导致龙头企业股价大幅上涨。

把握成长股的生命周期

4.朱昂:你认为在中国a股市场投资成长股需要把握哪些关键因素?

刘宋歌:我认为在国内市场投资成长型股票有两个关键词:一个是生命周期,另一个是成长障碍。

根据产业生命周期理论,产业的发展经历了四个阶段:投入期、成长期、成熟期和衰退期。其中,投资期和成长期是行业快速成长的阶段。从2013年到2015年,一些国内新兴产业正处于成长时期,包括视频、手游、新能源等。许多上市公司的市值相对较小。当时,最重要的投资是从上到下比较行业,并集中在风口行业,这是一个快速增长的阶段。

然而,在现阶段,许多新兴产业的上升周期已经结束,很难找到另一个具有爆炸性增长的产业。我们需要在现有的新兴产业中寻找大型企业,前提是公司具有核心竞争力,护城河足够宽,这样企业不仅可以享受到产业稳定增长的红利,还可以通过抢占市场份额实现更快的增长。这里的“护城河”包括公司的治理结构、技术壁垒、渠道壁垒、品牌积累等。无论以什么形式表达,核心绩效都是企业的成长障碍。

5.朱昂:找到有增长障碍的公司,并长期持有它们。所以你可以从你的投资组合中看到,持有期相对较长,持有相对集中?

刘宋歌:对于这样的公司,我的职位会比较集中,持有时间会比较长,会持续几年。

我们选择投资目标,大致可以分为三个过程:选择行业、选择公司和选择合适的价格。在选股过程中,我们结合了“主动性+量化”。一方面,我们在内部开发了一个量化投资系统,通过代表增长的量化指标(如股本回报率、净利润和收入增长率)筛选股票池。另一方面,我们从核心竞争力、增长、市场空间和估值四个维度对公司的基本面进行了深入研究。例如,要评价一个企业的核心竞争力,指标包括技术、市场、产品、商业模式等。,而增长侧重于行业增长和公司增长等。

华为事件引发科技股首年

6.朱昂:科技股在过去几个月明显走强,市场对科技股行业相关公司的关注度也有所提高。你认为这背后的逻辑是什么?

刘宋歌:本轮科技股始于《中国日报》预测的许多电子公司的业绩超出预期。根据我过去的经验,自2010年以来,每年都有“戴维斯双击”行业。虽然业绩有所加速,但估值也有所上升。例如,从2013年到2015年,2017年以网景技术、钴和锂为代表的科学和技术分部门,以及2018年第四季度的水产养殖部门。

这种“戴维斯双击”经常发生在供需格局发生巨大变化的行业,要么需求激增,要么供应急剧萎缩,导致领先公司的市场份额增加。其中,需求爆炸影响最大。

我把这种资产定义为效率资产。效率资产的特征是需求的新的边际变化导致行业预期的快速上升,或者供应的快速收缩和稳定的需求导致需求的集中。这种资产通常具有清晰的基本逻辑和长时间的需求爆炸。这是一个值得中长期密钥分配的轨道。

自2019年以来,自主可控部门也具有这一特点。在中美贸易摩擦的背景下,华为开始将其产业链从国外转移到国内。过去,华为的手机供应链大多来自美国制造商,但在去年中兴通讯事件后,华为开始将其产业链转移到中国。这是一个非常重要的趋势,在未来两三年内不会改变。

从业绩角度来看,市场此前预计华为产业链转移的影响在今年第三季度之前不会显现。因此,许多电子公司在第二季度开始出现显著的业绩改善,一些零部件公司的业绩明显超出预期。这种现象也出现在中国的半导体密封和测试领域,因为半导体密封和测试是最容易看到的行业繁荣。

从各种微观情况来看,华为的产业链可能会推动国内电子行业在未来走向一个非常好的局面,很有可能走出业绩上升的周期。当公司利润处于上升周期时,如果公司估值处于合理阶段,就有很大的机会。

7.朱昂:华为产业链从美国转移到中国是今年科技行业最大的变化,也大大超出了电子公司的业绩预期?

刘宋歌:与去年相比,今年科技股的需求发生了明显变化。这背后有两个逻辑:

首先,中国和美国在2018年有很多故事。对于中国企业来说,以华为为代表的科技企业逐渐将其产业链转移到国内市场。这一块将产生许多有价值的公司,这将推动国内芯片设计、制造、设备和软件公司迎来超过5年的黄金增长周期,类似于2011年至2012年的苹果产业链。

事实上,这种需求变化不仅仅来自华为。除华为外,国内其他技术巨头包括oppo、vivo等。,甚至家电制造巨头。只要部件最初来自美国,这些公司现在就考虑为了自身的运营安全转移到中国。在这个过程中,许多电子公司在今年第二季度开始超出他们的预期,这实际上是从这一趋势中获益。

其次,在国家一级,计算机是国产的,包括办公操作系统和cpu。从供给的角度来看,五六年前,中国的科技企业在操作系统和芯片等核心技术领域基础相对薄弱。然而,经过这些年的高投入和优秀人才的不断回报,国内操作系统的应用有了很大提高,芯片制造和芯片设计也有了专门的生产工厂和设计团队。

从供应的角度来看,我们已经初步实现了产品的自控能力。显然,国内操作系统已经从过去的不可能性变成了现在的可用性。今年开始加快验收和布局,一批中长期性能爆发的软件公司也应运而生。

这两种变化是重要的趋势变化,而不是短期现象。

科学技术部门发生的从数量变化到质量变化的巨大变化将推动整个部门的繁荣继续上升。

8.朱昂:那么你认为科技股市场还处于起步阶段,行业的高度繁荣是中长期趋势吗?

刘宋歌:这一次技术市场呈趋势,而且将比2013年到2015年更长。最后一波技术是工业驱动的。许多公司受益于移动连接的趋势。对某些应用程序和流量的需求激增带来了公司的增长。

对这一技术浪潮的需求来自顶层设计,这是由龙头企业产业链的转移带来的。这需要更长时间。

我认为今年是科技股表现的第一年,不同于2015年创业板。

过去,小盘股公司受益更多,增长方式主要是外延扩张。这一轮将使更多具有巨大市场价值的领先公司受益。这些企业在过去几年里在研发投资方面积累了大量储备,以受益于当今供求格局的变化。在这种趋势下,领先公司的业绩将会显现出来,而第二季度电子市场的爆发将从领先公司的业绩超出预期开始。

中国领先科技公司的规模与过去几年不同。华为已经成长为一个全球巨头。小米、oppo和vivo,包括保安和家用电器,对电子元件的需求很大。此外,中国5g也是世界上第一个发放许可证的国家。在这个过程中,既有中长期趋势,也有短期重叠因素。周期将得到加强。科技在这个位置上的性价比很高。

科技投资源于好奇心。

9.朱昂:每个人的投资框架和风格都与他们过去的经历有关。那你为什么更喜欢科技股呢?

刘宋歌:我喜欢科技股的方向与我的专业背景无关,而是与我的个人成长经历有关。一方面,我总是热衷于前沿和热点问题,喜欢做一些研究。在硕士阶段,我在五道口学习金融,对经济学原理中的边际收益递减规律印象深刻。然而,在我在工作中接触到的互联网行业,我发现对于许多科技产品和互联网产品来说,每增加一个产品或用户,成本增加很少或没有,但它可以带来好处。这不符合从书中学到的边际收益递减规律。我认为这是因为互联网的规模效应远远高于实体经济,所以我对互联网行业的商业模式有浓厚的兴趣。

另一方面,从研究人员到基金经理,我一直密切关注互联网和科技产业的发展。在这个过程中,我对成长股的理解一直在加深。我记得当我还是大学生的时候,个人电脑互联网刚刚兴起。后来,随着3g进入正式的商业应用阶段,宽带实现了跨越式发展。随着3g/4g技术和智能手机技术的蓬勃发展,智能手机的出货量出现了爆炸性增长。作为智能手机的代表企业,苹果的收入和利润增长迅速,充分带动了智能手机产业链中的许多公司分享行业增长红利。

总结这些科技巨头的成功,企业通过生态系统建设形成的护城河是不可或缺的。我有幸见证了苹果、谷歌、阿里和腾讯等世界级科技公司在我成长阶段的爆炸式发展。在这个过程中,我感受到科技创新的许多变化。从研究到投资,我经历了科技周期的几次彻底变化,这也使我的投资思维更加成熟。

10.朱昂:你现在是CGB基金增长投资部的主管。你的投资部门是如何分工的?

刘宋歌:广发基金股权投资部去年第三季度进行了调整,根据投资风格将主动股权分为三个部门:战略投资、价值投资和增长投资。我现在负责增长投资部,并与团队建立了增长投资体系。自上而下,从行业生命周期理论出发,对行业销售、利润等核心指标进行比较,梳理投资期和成长期的子行业和产业链。这些是增长投资部的主要投资方向。自下而上,我们将从核心竞争力、增长、市场空间和估值四个维度找到业内最佳的投资公司。

为了让基金经理专注于自己的成长方向,我们将一些周期性强、成熟性强的行业列入限制投资名单,包括银行、钢铁、煤炭、农业、林业、畜牧渔业、交通运输、电力、公用事业、建筑、一体化等。应该注意的是,该受限投资池将动态更新。如果宏观经济和产业政策的趋势变化导致上述行业需求出现趋势扩张机会,经讨论批准后,增长投资部会将相关行业从负面清单中剔除。

目前,我们部门有四名基金经理。该公司的金属加工部门使用barra分析他们过去擅长的增长方向,并将基金经理的兴趣和能力与自己的研究方向结合起来,清晰地标记基金产品的增长风格。我更喜欢科技创新的方向。目前,科技创新的方向是资产配置相对较高。苗雨更喜欢稳定的生长方向。他的投资组合主要投资于食品饮料、医药、金融、家电等大消费方向。秋英有医学研究背景。他的配置主要基于医学和技术。刘玉更倾向于选择高净资产收益率和高净资产收益率行业的行业领导者,以食品饮料、医药、家用电器和大型金融为主要配置。(cis)

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